私募信貸市場面臨贖回壓力

近期，美國大型另類資產管理公司股價在市場上遭遇顯著下滑，其中包括阿波羅全球管理（Apollo Global Management）、Ares Management、黑石（Blackstone）、Blue Owl Capital 及 KKR，它們的股價在週三（6月3日）盤前交易中跌幅均超過 5%，而凱雷集團（Carlyle Group）也下跌 2.8%。此波股價下跌主要緣於投資人預期非公開交易私募信貸基金將公布第二季贖回數據，這些基金的表現近期持續惡化。

私募信貸基金通常允許投資人每季贖回不超過其投資總額的 5%。管理著 313 億美元私募信貸基金的 Cliffwater 指出，截至 2026 年第二季，其贖回申請已達到股份總額的 17%，較第一季的 14% 進一步增加。部分基金甚至面臨高達 41% 的贖回申請，遠超 5% 的季度上限。據估計，未滿足的贖回請求總額介於 46 億至 50 億美元之間。Blue Owl Capital 為應對贖回壓力，已凍結部分基金的提款，並出售 14 億美元貸款以籌集現金。黑石旗下的BCRED基金在第二季也面臨高達 38 億美元的創紀錄提款申請。

自 2025 年末至 2026 年初浮現的流動性危機和估值問題，加劇了私募信貸基金的贖回壓力。此外，市場對人工智慧（AI）在某些產業造成的顛覆性影響，也為這些基金的信貸組合增添不確定性。這些基金持有的非流動性貸款，難以在不大幅折價的情況下迅速出售。當贖回請求超出季度上限時，基金經理必須在折價出售資產或延遲投資人提款之間做出選擇。

基金註冊地：德拉瓦與開曼群島的權衡

對於尋求在全球各地募集機構資金的私募股權和創業投資基金而言，Delaware 和開曼群島（Cayman Islands）仍是最受青睞且普遍接受的註冊地。Delaware 對於主要募資對象為美國本土稅務居民或免稅投資人，且主要投資於美國公司的基金而言，通常是最簡便高效的選擇。一家位於美國的新創軟體創業投資基金，以美國投資人為基礎，並專注投資於美國境內公司，便可能發現 Delaware 提供最直接的設立路徑。

然而，若基金主要從非美國地區募集大量資本、進行全球投資，或需配合不願接收美國稅務報告的非美國投資人，則開曼群島可能更具吸引力。由於開曼群島對全球投資人而言是熟悉且中立的國際基金註冊地，它能夠協助基金避免非美國投資人可能認為過於貼近美國稅務系統的問題，即使在技術層面上，投資人的美國稅務申報義務是基於基金收入性質而非單純收到 Schedule K-1 表格。

監管趨嚴與地緣政治考量

近年來，監管因素在基金註冊地選擇中日益重要，尤其是涉及敏感技術、關鍵基礎設施、數據密集型業務或中國相關投資的基金。美國政府已加強審查，例如外國在美國投資委員會（CFIUS）會審查涉及關鍵技術、敏感個人數據、基礎設施、國防、AI 及半導體等領域的美國企業投資案。此外，美國財政部（Treasury Department）已於 2025 年 1 月 2 日實施最終的境外投資規定，針對美國人士投資中國（含香港、澳門）特定技術領域（半導體、量子資訊技術、AI）設有限制或通報義務。

美國金融犯罪執法網路（FinCEN）在 2025 年 3 月發布的臨時最終規則，大幅限縮了美國公司透明度法案（Corporate Transparency Act）下實益所有權資訊（BOI）的申報要求，目前豁免了美國本土成立的實體。然而，金融犯罪執法網路原定於 2026 年 1 月 1 日生效的投資顧問反洗錢（AML）規則已推遲至 2028 年 1 月 1 日，表明該領域的監管環境仍不斷變化。基金經理即使未受全面性美國 AML 規範，仍需考量機構投資人期望、銀行審查及開曼群島自身的要求，實施嚴格的 AML/KYC 程序。實際上，開曼群島在 AML/KYC 方面，其規範化程度往往更高。

稅務規劃與多樣化註冊地選擇

稅務依然是影響基金註冊地決策的核心。Delaware 有限合夥企業通常會提交美國合夥企業稅務申報表（IRS Form 1065）並向其合夥人發放 Schedule K-1 表格。而開曼群島的豁免有限合夥企業在美國稅務上被視為外國合夥企業，其是否需提交美國合夥企業申報表，取決於是否存在美國來源所得或其他觸發申報的條件。對於某些非美國投資人而言，避免收到美國 Schedule K-1 表格是考量開曼群島的主要原因之一。

開曼群島基金通常需要處理 FATCA 及 CRS 的分類、盡職調查及申報義務，這使得其行政管理較 Delaware 基金更為複雜。儘管歐盟理事會（Council of the European Union）於 2026 年 2 月公布的非合作稅務管轄區清單中不包含開曼群島，但部分國家仍可能視其為避稅天堂，影響稅收協定優惠。

除了 Delaware 和開曼群島，其他註冊地如盧森堡、愛爾蘭（有利於進入歐盟市場）、新加坡（適用於與新加坡或東南亞相關的基金）及模里西斯（適用於投資非洲或印度的策略），也可能因特定的投資人結構、市場策略或稅收協定考量而更為合適。例如，許多以印度為重點的基金過去曾考量模里西斯或新加坡架構，以享受稅收協定優惠。例如，印度最高法院在 2026 年的 Tiger Global 判決後，強調稅收協定優惠不可僅因控股工具設於協定管轄區而自動獲得。

總體而言，私募與創業投資基金經理應基於其預期投資人基礎、管理團隊所在地、投資策略、法規環境及稅務狀況等實際情況，而非僅憑標籤，來審慎選擇最適合的基金註冊地。

【提醒您】

投資有賺有賠，本文僅供參考，不構成投資建議